經(jīng)濟(jì)減速伴隨著上市公司業(yè)績(jī)減速，在政策不犯錯(cuò)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)硬著陸的情況下，未來(lái)兩年上市公司的業(yè)績(jī)影響因素是什么？以及業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的水平如何？這直接關(guān)系股票市場(chǎng)的投資基礎(chǔ)。
涵蓋中石油后，整體上市公司2008年1季度同比增速為16.6%。而2008年1～2月工業(yè)利潤(rùn)增速僅為16.5%，利潤(rùn)下跌的直接原因是石化和電力部門的限價(jià)，但這兩個(gè)部門的限價(jià)為其他部門的利潤(rùn)增長(zhǎng)提供了基礎(chǔ)，因此我們應(yīng)該用更全面的視角去分析企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)。
企業(yè)的成本轉(zhuǎn)嫁能力不高
2008年1～2月利潤(rùn)總額增速低于銷售收入增速，顯示利潤(rùn)率在下滑。而利潤(rùn)率的下滑與企業(yè)的成本傳導(dǎo)能力密切相關(guān)。如果在一個(gè)封閉的經(jīng)濟(jì)體內(nèi)考慮煤電聯(lián)動(dòng)，即使煤炭?jī)r(jià)格狂漲，而電力價(jià)格不上調(diào)，所有工業(yè)企業(yè)的總利潤(rùn)是不變的，只是進(jìn)行了部門間的分配。如果電力價(jià)格上調(diào)，那整個(gè)工業(yè)的利潤(rùn)應(yīng)該有增長(zhǎng)。這也就是為什么一般來(lái)說(shuō)PPI上升，整體工業(yè)企業(yè)的盈利水平也會(huì)提高。我們發(fā)現(xiàn)這一關(guān)系在2004年以前是有效的，但隨著政府在2004年和2007年、2008年度進(jìn)行宏觀調(diào)控，需求和價(jià)格被管制，以及進(jìn)口原材料的大漲，這一關(guān)系出現(xiàn)變化，甚至出現(xiàn)負(fù)相關(guān)現(xiàn)象。
從成本傳導(dǎo)來(lái)看，原材料價(jià)格指數(shù)>PPI>核心CPI，顯示中國(guó)企業(yè)的成本轉(zhuǎn)嫁能力不高。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，原材料價(jià)格指數(shù)和重工業(yè)PPI的重合度較高，顯示重工業(yè)的成本轉(zhuǎn)移能力較強(qiáng)，而輕工業(yè)和核心CPI的波動(dòng)幅度明顯小于原材料價(jià)格的變化，顯示中下游的成本傳遞能力相比更弱。
觀察近幾年數(shù)據(jù)，工業(yè)企業(yè)整體利潤(rùn)增速和采掘業(yè)利潤(rùn)增速呈反向關(guān)系，顯示煤價(jià)在內(nèi)的資源品價(jià)格上漲帶來(lái)的成本上升無(wú)法順利傳導(dǎo)，只能壓縮中下游的利潤(rùn)。上下游間的價(jià)格無(wú)法完全傳導(dǎo)，表現(xiàn)的結(jié)果就是上下游間毛利率呈一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系。
需求下降直接影響企業(yè)盈利
上游和中游的銷售毛利率負(fù)相關(guān)性表現(xiàn)得比較顯著，上游資源品行業(yè)的盈利能力的增強(qiáng)是以中游行業(yè)的盈利能力下降為代價(jià)的。而下游行業(yè)，由于產(chǎn)業(yè)鏈條過(guò)長(zhǎng)，食品飲料和醫(yī)藥等弱周期行業(yè)價(jià)格傳導(dǎo)規(guī)律不同，特征不是很明顯。
以中游行業(yè)累計(jì)銷售毛利率變動(dòng)作為因變量對(duì)原材料燃料動(dòng)力購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)做回歸分析，二者相關(guān)系數(shù)是－0.69，顯示上游資源品價(jià)格的上漲給中游加工制造業(yè)盈利能力帶來(lái)很大壓力。
價(jià)格傳導(dǎo)對(duì)利潤(rùn)率的影響相當(dāng)復(fù)雜。從2007年中期開(kāi)始，中國(guó)的各項(xiàng)生產(chǎn)要素的價(jià)格都在加速上漲，包括勞動(dòng)力、資金（利息）、原材料、土地、環(huán)保。如果下游需求高漲，成本完全可以傳導(dǎo)，整體企業(yè)盈利水平不受影響甚至有所提升。
但一般來(lái)說(shuō)，隨著價(jià)格的上升，需求在邊際上有所下降，而且一般是彈性最低的必需品價(jià)格上漲最快占比提升最大。更重要的是高通脹使政府進(jìn)行宏觀緊縮，降低全社會(huì)的需求，導(dǎo)致成本傳遞能力下降。而且政府還會(huì)直接進(jìn)行價(jià)格管制，以平抑物價(jià)。
從2008年初的數(shù)據(jù)來(lái)看，需求尚未對(duì)盈利產(chǎn)生重大影響，更多的是原材料成本上升和價(jià)格管制導(dǎo)致電力、石化等行業(yè)的盈利增速為負(fù)。考慮到經(jīng)濟(jì)減速，需求下降的問(wèn)題可能在2008年下半年有所凸顯，這對(duì)企業(yè)盈利直接產(chǎn)生負(fù)面影響。
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